首份招股书失效五天后，TOP TOY再次在港交所递表。
当作名创优品旗下潮玩品牌，2020年建树的TOP TOY借助母公司的渠说念上风，在短短几年内速即崛起。
最新的招股书剖释，2023年至2025年，TOP TOY收入分离为14.61亿元、19.09亿元和35.87亿元，复合增速进步50%；其在中国潮玩市集的份额为4.8%，位列第二。
2025年9月，TOP TOY初度提交招股说明书。之前的7月，TOP TOY完成A轮融资，投后估值约13亿好意思元（约102亿港元）。
按照港交所的法例，6个月后上市请求失效。“失效自身是本领动作，但迟迟莫得完成订价，背后反应的是估值、利润质地和贸易形式定位仍在博弈。”汇生国际成本总裁黄立冲在禁受《凤凰WEEKLY财经》采访时辰析，TOP TOY若在刻下阶段上市，估值仍不会太高，“可能在80亿到120亿港元这一区间。”
关于TOP TOY来说更为清贫的是，前年7月的那轮融资中，附带了明确对赌条目：若公司未能在三年内完成结伴历IPO，投资东说念主有权要求赎回股份，赎回价钱取“刊行价加10%年单利”与“公允价值”两者中的较高者。
以此时代表计算，留给TOP TOY的时代最多还有27个月。
TOP TOY到底算什么公司？
当作一家定位为众人潮玩逼近店的品牌，TOP TOY的贸易形式围绕“自有IP+授权IP+他牌IP”三层IP矩阵张开。
招股书剖释，截止2026年3月，TOP TOY领有24个自有IP、42个授权IP，并与660个第三方IP张开协作。
从收入结构来看，其自有IP孝敬仍较为有限，占比仅为5.7%，其余94.3%的收入来自授权及协作IP。2025年，公司依托三丽鸥、迪士尼、漫威等IP快速铺货，搪胶毛绒品类收入达11.02亿元，占比接近三分之一。
TOP TOY潮玩居品运营及财务诡计
“成本市集也如实对TOP TOY有实质性费心。”黄立冲觉得，开云sports中枢争议点不是TOP TOY“能不行开店”，而在“能不行从渠说念生意形成更高质地的IP生意”。
他说明说念，从成本市集视角看，精真金不怕火会把潮玩公司分红三类：一类是渠说念型/逼近零卖型，要点看门店网罗、同店、盘活和渠说念后果；另一类是玩物居品公司，看研发、SKU、供应链和授权IP后果；第三类是IP奢靡品牌/平台型，看自有IP矩阵、复购、众人化和IP生命周期。
“IP运营主见的估值可能最高，波动风险也越大，需要考证IP受迎接；制造业（玩物居品公司）估值最低，因为仅仅制造莫得更多附加值；TOP TOY当今的情况更像零卖。”香颂成本董事沈萌告诉《凤凰WEEKLY财经》。
这与潮玩赛说念中仍是在港股上市的泡泡玛特存在本体各别，也全齐处于不同的估值体系。
泡泡玛特的贸易形式是从孵化、遐想、坐褥再到直营DTC销售，围绕IP开导全产业链。
2020年12月11日上市时，泡泡玛特刊行价38.5港元，开盘价即冲至75.1港元。当日收盘时涨幅回落至79.22%，总市值约953.29亿港元。
前年泡泡玛特收入为371.2亿元，其中99%以上来自自有居品，年内溢利为130.1亿元。截止当今，真钱投注在股价大幅回过时，其市值也依然进步2000亿港元。
在黄立冲看来，估值的差距是因为一个赚的是“IP的钱”，一个赚的是“渠说念的钱”。
TOP TOY彰着也有我方的上风。“TOP TOY已将‘逼近品牌’作念出畛域，会员和渠说念基础不弱，自研居品收入占比仍是达到56.7%，背后又有MINISO（名创优品）渠说念和外洋考证才气的加捏。”黄立冲分析，但这些，尚不及以让其跳出刻下的估值框架。
悬在头上的IPO“时代表”
招股书剖释，2023年至2025年，TOP TOY毛利率分离为31.4%、32.7%和32.1%。而2025年泡泡玛特的毛利率是72.1%。
2023年至2025年，TOP TOY毛利率截图
对TOP TOY而言，现阶段更需要完成一次结构升级。
“思要得到更高的估值，就要在有限窗口内拉升毛利率，并向成本市集展示自有‘IP才气’。”黄立冲觉得，关于现阶段的TOP TOY，紧要的是自有IP占比能不行从个位数走向双位数，同店增速能不行回到中个位数以上，毛利率能不行褂讪抬升。
TOP TOY也在尝试更正，招股书剖释，其自有IP收入占比从2025年6月30日的0.5%进步至2025年12月31日的5.7%。
TOP TOY此前曾公开，其2025年推出的自有IP“Nommi糯米儿”全年销售额冲突2亿元，且公司正捏续加大对自有IP孵化的参加，2025年底开动不绝推出Mochi、Ninimo、Fofo等原创IP。
在晶捷品牌究诘创举东说念主陈晶晶看来，下阶段，TOP TOY需要在既有形式上向高毛利循序迟缓浸透，即通过轻IP化进步自有供给占比，进取游延长至攀附开导，借助平台数据反向界说居品；同期，对爆款SKU进行OEM/ODM（代工坐褥的两种类型），反向整合供应链，从分销商向具备居品才气的渠说念公司诊疗。
“作念得好往上谈，作念不好就会被压回更接近零卖公司的价位。”黄立冲判断。
而对TOP TOY而言，更可贵的是时代。
对赌条目仍是开动影响公司财务结构。招股书剖释，2025年公司证据先股赎回欠债约5.74亿元，仅以前公允价值变动就计入损益约1.58亿元，平直压低净利润推崇。
招股说明书剖释，2025年TOP TOY净利润仅为1.01亿元，同比下跌65.6%。关于利润大幅下滑，公司在招股书中说明，主要受到股份支付用度加多以及优先股干系赎回欠债估值变动的影响。若剔除干系身分，2025年经调整净利润为5.22亿元。
黄立冲觉得，最理思的时代点是在2026年内完成IPO，幸免把中枢风险拖到2027年以后。若是未完成，就需要在两年内把“自研居品”进一步滚动为“自有IP钞票”投注pp，驱动同店增长，进步毛利率和利润质地。不然到了2028年，研讨桌就会从“融资订价”形成“赎回压力”。
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